Fed'in sıkılaştırması gelişen ülkeleri nasıl etkiler?

IMF İdari direktörü Christine Lagarde'ın bize hatırlattığı üzere, bu korku, Fed'in politika sıkılaştırmasının gelişen ülkelerde finansal krizleri tetklediği, özellikle 1982 ve 1994'teki önceki bölümlerin bir tekrarı. Eğer Fed bu yıl faizleri artırmaya karar verirse, hangi gelişen piyasalar sermaye akışının tersine dönmesine en fazla duyarlı?

Kuşkusuz gelişen piyasalar, yalnızca kısa vadeli ABD faizleri değil, aynı zamanda örneğin volatilite endeksi VIX tarafından ölçülen diğer finansal riskleri de içeren küresel piyasa koşullarına yüksek oranda duyarlı. Düşük ABD faizleri ve sakin küresel finansal piyasalardan da destek bulan sermaye girişleri bolluğu, bu koşullar tersine döndüğünde, ansızın sona erebilir.

1990'ların sonunda Doğu Asya'da ve diğer bölgelerdeki döviz kuru krizinin sona ermesinin ardından, gelişen piyasa hükümetleri, bazı önemli derlseri aldı. beş reform özellikle önemliydi; daha esnek kurlar, daha büyük çaplı döviz rezervleri, daha düşük konjonktür yanlısı maliye politikası, daha güçlü cari denge ve dolar ya da diğer dövizler cinsinden daha az borç.

Gelişmekte olan ülkelerin hepsi olmasa da büyük bölümü, bu arzu edilen reformları uygulama konusunda adımlar attı. Bu ülkelerin yaptığı seçimler, 2008-2009 küresel finansal kriz sırasında teste tabi oldu. Bu gibi reformları uygulamaya koyan ülkeler, ortalamada, krizden daha az olumsuz etkilendi. Reformları uygulamayanlar, özellikle orta Avrupa'daki orta gelirli ülkeler ve kıtanın çevresinde yer alan ülkeler, en fazla darbeyi alma eğiliminde olan ülkeler oldu.

Özellikle, 2001 sonrasında, birçok gelişen ülke, sermaye giriş dönemlerini büyük çaplı mali ve cari işlemler açıklarını kapatmak için kullanma şeklindeki tarihi alışkanlığından vaz geçti. Azalan borçlar ve artan rezervlerin bir sonucu olarak, bu ülkelerin kredibilitesi 2003-2007 büyüme döneminde iyileşti. 2008'de, bu ülkeler, daha geniş çaplı bütçe açıklarına izin vererek ve bunun sonucu 2009'daki daralmanın etkisini azaltarak, finansal krize tepki verme konusunda yeterli derecede güçlü pozisyondaydı. Şili reformlar konusunda yıldızdı, ancak Bostwana, çin, Costa Rica, Malezya, Filipinler ve Güney Kore'nin de aralarında bulunduğu diğer ülkeler de konjonktürle aynı yöndeki maliye politikalarını uygulamaktan kaçınabildiler.

Ne yazık ki, hatalı politika uygulaması, konjonktüre göre hareket etmekten tarihi "kopuşu" riske atıyor. Brezilya gibi ülkeler, bütçelerini güçlendirmek için 2010-2014 arasındaki toparlanmanın avantajını kullanamadılar ve şimdi güç durumdalar. Bunlardan bazıları yenilenen sermaye girişlerini, 2010'dan sonra da cari işlemler açığını finanse etmede kullandı. Bu gibi açıklar, yüksek enflasyonla birlikte, Brezilya, Türkiye ve Güney Afrika gibi Bernanke'nin 2013'teki açıklamasından en fazla darbe alan ülkeleri Kırılgan Beşli olarak adlandırılan grubun üyesi yaptı. Hindistan ve Endonezya da bu grubun üyesiydi, ancak bu ülkeler, kısmen yeni hükümetlerden dolayı, doğru yönde adımlar atmaya başladı.

Venezüela, Arjantin ve Rusya'nın aralarında bulunduğu bazı ülkeler asla reformlar yönünde adım atmadı. Bu ülkeler geçici olarak, ihraç ettikleri ürünlerin dünya fiyatlarının artmasından kurtuldular, ancak bu durum geçen yıl sona erdi.

Daha az görünen tehdit, dolar ve diğer döizler bazında borçlanmadan kaynaklanıyor. 1980'ler ve 1990'ların döviz kuru krizleri özellikle yıkıcıydı, zira devalüasyonlar dolar ile borçlanan ülkelere sert darbeler indirdi. Bu durum, dolar bazındaki yükümlülükler ile yerel para cinsinden gelirler arasında "kur uyuşmazlığı" yarattı. OPeso ya da rupi cinsinden dolar maliyetleri ikiye katlandığı zaman, aksi halde borcunu ödeyebilen lokal bankaları ve imalatçıları boprçlarını ödeyemez duruma düşürdü. Bu olumsuz bilanço etkilerine bağlı olarak, develüasyonun daraltıcı etkisi oldu ve ciddi resesyonlara neden oldu.

Gelişen piyasa borçlanıcılarının büyük bölümü, yeni yüzuyıla girerken, derslerini aldı, zira döviz kuru volatilitesi kur uyumsuzluğu riskini daha somut hale getirdi. Uluslararası yatırımcılar 2003 yılında tekrar kapıyı çaldıklarında, birçok gelişen piyasa dolar ya da diğer dövizler cinsidnden borçlanmaya gitmedi. Bunun yerine, bu ülkeler fon girişlerini doğrudan yatırım, hisse senetleri ya da lokal para cinsiden tahviller olarak aldılar.

Uyumsuzluğun göreceli yokluğu, gelişen piyasaların kendi para birimlerinin değer kaybettiği 2008-2009 döneminde, önceki krizlere göre neden daha iyi performans gösterdiğinin sebeplerinden biriydi. Konut sahiplerinin ahmakça görünüşte ucuz euro ve İsviçre frankı cinsinden borçlandığı Macaristan gibi istisnalar kuralı ortaya koydu.

Ne yazık ki, son beş yılda, birçok gelişen piyasa yeniden yabancı para cinsinden borçlanmaya döndü. Ancak, bu ülkelerin büyük bölümünde, hükümetler dolar borçlanmaktan kaçındı ve Bank for International Settlements'ın uyardığı üzere, şirket sektörü aşırı düşük faizler tarafından baştan çıkarıldı.

Çin'in özel sektörü büyük bir sorunla karşılaşabilir. Bu sektörün borçlanmalarının büyük bölümü, son krizlerde zorlukla kazanılan aklın temel dayanaklarını çiğniyor: Bu borçlanmalar döviz cinsinden, kısa vadeli, gölge bankacılığı aracılık ettiği ve konut sektörü bazlı borçlanmalar.

Fed'in henüz faiz artırımına başlamamasına karşın, iyi bir şekilde kurulmuş ABD ekonomik toparlanması ve parasaol sıkılaştırma beklentileri doların diğer para birimlerinin büyük bölümü karşısında, yani gelişen ve gelişmiş ülke paraları karşısında, değer kazanmasına neden oldu. Eğer Fed bu yılın ortasında sıkılaştırmaya giderse, doalrın daha da değer kazanması muhtemel. Kur uyumsuzluğu ile giden ülkeler sert bir darbe alma arefesinde olabilir.